全詩四十八句，按內容分為五節。前十句為一節，寫題目中的“水谷夜行”作為全詩的引子。首兩句寫夜班更深起行的感受。首句雞聲驚起，憨、號、荒這些字給人以荒涼冷落的感覺，“山壁月倒掛”寫月將落的景色，生動形象，和首句的荒寒相映成趣。三、四句寫早行趕路。五、六句回憶初離京師，時值初夏，而現在已屆素秋，強調出行之久。這些都為下文懷念京師作墊。同是寫將曉的景色，李商隱的“長河漸落曉星沉”是凄麗，而“高河瀉長空，勢落九州外”則是氣勢雄渾，境界開闊。九、十兩句寫天將拂曉，睡意全消，自然引起下文懷友之念。

　　“緬懷”二句，詩人由眼前的侵曉夜行想到當日京師的文酒高會，冷落的行旅和熱烈的氣氛形成鮮明的對比。然后文筆從高會的眾賓收縮到詩人所畏愛的蘇、梅二人。古人稱值得敬佩的朋友為“畏友”。“可畏愛”三字引出下面幾節對蘇、梅的評論，直貫篇末“雙鳳凰”的比喻。“篇章”兩句總寫二人創作之富，聲名之高，難分上下。這是總評，為下兩節分評起個頭。這是第二節。

　　第三節專論蘇舜欽的才氣。《莊子·齊物論》說：“大塊噫氣，其名為風，作則萬竅怒號。”“萬竅號一噫”就是用《莊子》的語意來表現“氣尤雄”的程度，說他作詩的氣勢，猶如大風陡作，萬竅皆鳴。蘇舜欽又善寫草書。“有時”兩句暗用張旭（人稱張顛）來夸贊蘇舜欽的書法，這也是“氣尤雄”的注腳。“譬如”兩句寫其奔放，這是兼詩和草書說的。“盈前”二句主要寫其既多且好，但“難揀汰”三字于贊揚中也略有微詞。這一節共八句，表現了一個才氣橫溢的詩人和草書家的形象，他的酒酣落筆、盡情揮灑的風神令詩人神往。

　　第四節十二句專寫梅堯臣詩風的古淡，和蘇舜欽的雄放恰成對照。梅堯臣比歐陽修大五歲，“梅翁”的稱呼既親切又有尊敬的意味。“事清切”的“事”是動詞，表示梅堯臣刻意追求“清切”的境界。次句用流水穿過亂石的形象來比喻“清切”，但不是直說，而說成是“石齒漱寒瀨”，就更顯生動。這里暗用孫楚“漱石枕流”的典故，而不易使人察覺。“作詩”兩句寫梅堯臣詩的功力之深（相傳梅堯臣日寫一詩），又表示了詩人對梅堯臣詩的尊崇之意。“文詞”四句寫作詩之久，老而不衰。一般人年齡一大，才思往往不如年輕時的敏銳，因而詩的功力雖深，清新之感卻遜于當年。而梅堯臣卻不然，年齡心意雖然老大（其實這時才四十三歲），但文詞反而更加清新。這句的“雖”字，有的版本作“難”，那么可以解釋為全心全意作詩，不知老之將至（詩人青春長在）。單從這兩句看，“難”字意味還長些，但和下面“譬如”兩句接不起來，所以把四句合起來，仍以“雖”字為佳，兩句因韻腳而倒裝。“譬如”兩句從“徐娘半老，豐韻猶存”的典故化出。用“妖嬈女”作比喻，帶有親切幽默的味道。“近詩”四句寫梅堯臣的詩風從清切到古硬，功力愈深，而一般淺人愈難欣賞。用“食橄欖”為喻，非常貼切，寫出梅詩耐人細細琢磨才能欣賞的硬工夫，這是下節“古貨今難賣”的伏筆。食橄欖這個比喻被后人沿用來說明一種生澀的詩風，如評黃山谷詩等。把這一節十二句和上節八句對比，看出作者用筆的變化。蘇舜欽詩的特點是雄放，作者八句也如同一氣噴出。梅堯臣詩“古硬”，別人不易理解，所以作者用十二句分三層來寫梅詩的特點，先寫作詩之久，敘作者為襯，再用比喻說愈老愈清新，最后特別提到“近詩尤古硬”，表明工夫老到，但“真味”必須細嚼得之，不能失此“古貨”（古人不管自己怎么創新，總標榜越古越好）。作者的苦心尤在宣揚梅堯臣詩的高超。這兩節是該詩的主要部分，又為最后一節的總結準備了條件。

　　最后一節十二句，分三層，“蘇豪”四句為第一層，總結前兩節的描寫。蘇舜欽詩雖容易為人欣賞，但用“徒驚駭”三字，也含有對當時輿論的不滿。“二子”六句為第二層，對兩人表示深切的同情和贊揚，將他們比作“雙鳳凰”，推崇備至，但“云煙”二句也表現出對他們的遭遇深感不平。“鳳凰”既是祥瑞之物，理應受到全社會的尊重和愛護，但剛一施展才能，立即受到摧抑排擯，兩句“一”字緊相呼應，以表現當時世人的妒賢嫉能。在此詩寫后不久的九月份，蘇舜欽就因向朝廷進奏院祠神祭祀費酒而被小人告訐，貶謫而死。歐陽修在《蘇氏文集序》一文里感慨尤深。“安得”二句一方面就“鳳凰”的比喻生發，噦噦，本指鳳凰的鳴聲，這兒即指作詩唱和；另一方面回應篇首“二子可畏愛”的語意。最后兩句為第三層，表示相思之情不能已，所以作詩寄問，交代題目中的“寄”字。因為詩人獨行無友，風塵仆仆，想到當時京師文酒高會的盛況，想到蘇舜欽、梅堯臣的詩才，詩人覺得，這時他們可能把酒吟興正濃，不知道他的相思之苦，所以得寄詩相問。這樣和題目中的夜行及第一節正好呼應。這兩句總結全詩，略嫌草率，未能達到神完意足的境界，有點美中不足。

　　歐陽修在唐代詩人中極為推重韓愈，認為作詩當以韓愈為法。這首五古就是受到了韓愈詩的影響。在詩中寫朋友的不同風格，韓愈《醉贈張秘書》說：“君詩多態度，藹藹春空云。東野動驚俗，天葩吐奇芬。張籍學古淡，軒鶴避雞群。”歐陽修此詩就韓愈這種寫法開拓得更廣闊，把蘇舜欽、梅堯臣詩風的特征予以盡情描繪，對社會上對他們的排斥極表不平。詩前的敘事寫景簡勁利落而語句凝煉，中間的評論形象生動又極富感情。全詩條理脈絡清楚緊湊，是歐陽修五古中的一首佳作。